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城投債信仰會終結嗎?一份城投債投資備忘錄?

好買說:城投債是中國獨有的特殊債券種類,一般的債券發行人會被投資者研究其財務報表的種種指標。目前在判斷城投債是否可能發生問題上,平臺所在地的“支持能力”比“支持力度”更加值得考慮。

2020年8月17日17時,上清所指定賬戶中仍未收到吉林市鐵路投資開發有限公司旗下“15吉林鐵投PPN002”債券的當期本息,這標志著2020年第一次,城投債歷史上第三次“違約”終于出現了。

但是幸運的是,就在市場還未來得及爆發驚嘆之時,當晚10點半,吉林鐵投發布公告,表示“15吉林鐵投PPN002”應付本息已經全額劃轉至指定賬戶中,次日,吉林鐵投再次發布公告,解釋17日17時未完成資金劃付的主要原因是“劃款流程中銀行環節的審批時效問題”,并表示公司未發生“管理和財務的相關風險”。最終,“15吉林鐵投PPN002”的“違約”僅用時5小時30分鐘就得到了解決,成功變為“技術性違約”。

城投信仰在吉林鐵投管理層和當地政府不懈努力下,再一次保持了金身不破。

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歷史重現

回望歷史,這已經是城投債第三次的延期兌付了。

2018年8月13日,新疆生產建設兵團第六師國有資產經營有限責任公司未能兌付旗下“17兵團六師SCP001”債券的到期本息,發生實質性違約。14日,上海新世紀評級下調農六師評級為C,違約似乎已成定局。但是第三日,8月15日,上清所發布公告稱已足額收到農六師本息兌付資金。第一次城投信仰危機成功化解。

2019年12月6日,銀行間清算所發布通知稱未能收到呼和浩特經濟技術開發區投資開發集團有限責任公司旗下“16呼和經開PPN001”應兌付本息。由于12月6日是周五,所以一周末的時間讓違約輿情引發了大量討論。但一個周末過后,在違約之后的第二個工作日,12月9日,問題就得到了解決,“16呼和經開PPN001”債券回售部分完成兌付,債券持有人撤回回售部分三個月內完成兌付。第二次城投信仰危機成功化解。

每一次的城投危機彷佛都最終再一次以信仰充值得以解決,但是三年三次的延期兌付也不禁讓廣大投資者開始擔心,城投債信仰破滅的那一天真的會到來么?

要回答這個問題,不妨從這三次危機發生的平臺企業入手,探討一下當今市場的城投債主要應該看什么?

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城投債要看什么?

城投債是中國獨有的特殊債券種類,一般的債券發行人會被投資者研究其財務報表的種種指標,經營能力如何、償債能力如何、現金流量如何。但是城投平臺的研究在對這些指標的剖析之上,會分析平臺所在地區的兩個更為重要的考量要素,一個是“支持能力”,一個是“支持意愿”。

回到這三支城投債上,平臺所在地區的“支持意愿”都是相當高的,農六師事前償債意愿有所不足,但是在違約發生之后,兵團的領導高度重視,對公司主要領導進行了嚴肅批評,所以解決問題的資源得以迅速協調;呼和經開在違約前一直在與投資人就回售問題進行積極協商,但是未能解決回售金額大于其準備好的資金額度的問題,違約發生后,省府財政廳也迅速介入,幫助協商解決了問題;而吉林鐵投就更不用說了,持續不懈地努力到了最后一刻,在各大金融債券公眾號還未能寫完稿發出驚呼之前,就成功解決了問題,當日事當日畢,履約意愿很強。

所以問題還是出在了“支持能力”上,三支債券所在省份分別為新疆維吾爾自治區,內蒙古自治區和吉林省,所在地市分別為六師五家渠市、呼和浩特市和吉林市。

▼2019年新疆維吾爾自治區、內蒙古自治區與吉林省財政指標

數據來源:新疆維吾爾自治區、內蒙古自治區與吉林省《2019年國民經濟與社會發展統計公報》和《2019年預算執行情況和2020年預算草案》

▼2019年六師五家渠市、呼和浩特市與吉林市財政指標

數據來源:六師五家渠市、呼和浩特市與吉林市《2019年國民經濟與社會發展統計公報》和《2019年預算執行情況和2020年預算草案》

可以看出來,不論是從省自治區層面,還是從地市層面,其低于平均增速的GDP、負增長的一般公共預算收入、還有規模飄忽不定的政府性基金預算收入,都表明三家平臺所在地或多或少有著財政壓力。而放眼全國來看,平臺非標違約也都集中在內蒙和云貴川等地。所以目前在判斷城投債是否可能發生問題上,平臺所在地的“支持能力”比“支持力度”更加值得考慮。

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投資啟示錄

本次吉林鐵投的事件,正如石子入湖,盡管石子瞬間消失不見,快到彷佛讓人懷疑是否真的有石子存在過,但是湖面久久蕩漾的余波卻反反復復提醒著曾發生的鐵一般的事實。盡管違約以極快的時間得到了解決,沒有投資者受到損失,但是造成的影響卻仍然激蕩在每一個投資者的心中,讓人不禁反思三連:城投債是否真的不會違約?如果會,那么哪些風險更???風險更小的債券里面,哪些更值得投資?

第一:城投債真的永遠不會實質性違約么?

答:當然不可能。那一天還沒有到來,那一天終究會到來。吉林鐵投不會是最后一個“技術性違約”的城投平臺,同樣“實質性違約”的城投債也終究有一天會出現。不論是頂層設計的國發43號文,還是地方政府在嚴峻的債務問題下對城投平臺的重整分化,都在提醒著投資者,市場管理者防范的是城投違約所可能造成的市場系統性風險,而不是具體的某只債券會不會違約。

第二:哪些城投債違約風險會更???

答:正如上文所說,地區要強于平臺。經濟發達區域并不是沒有如鎮江一樣的網紅城投天王,但是隨著時間的推移,鎮江不僅沒有發生違約事件,情況也在逐漸好轉。最好的城投債投資對象永遠是強地區的強平臺,而在強地區的弱平臺債券和弱地區的強平臺債券哪個更好的經典討論中,市場告訴我們,目前是強地區的弱平臺更勝一籌。

第三:哪些城投債值得投資?

答:投資是否成功的標準并不是投資標的的風險越小越好,而是如何在合理的風險中,獲得最大的收益。在城投債市場中適當的信用下沉,獲取更大的收益,又要避免風險的發生。該如何選擇,可能“債務規模與當地財力相匹配”的城投債是最優解。當然,平衡把握不好造成過度下沉也不可取,正如之前沸沸揚揚霸占各大平臺頭條的獨山縣“天下第一水(爛)司(尾)樓”,獨山縣盡管未在交易所和銀行間發行債券,但是其債務問題也給每一位投資者敲響警鐘。

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寫在最后

城投債這個特殊的市場,是“桃李明年能再!”還是“明媚鮮艷能幾時”,可能答案就在不遠的將來了。市場上債券基金的投資經理們宛如冰上起舞,盡管凜冬越發寒冷,但是冰層卻越來越薄。市場的發展,會讓舞姿更加精湛的管理人綻放出更加美麗的色彩,也會讓不善于耕耘的管理人一步踏空。城投債未來會發展成為什么樣,我們拭目以待吧。

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